• As contas públicas estão de fato melhorando, levando a redução do risco fiscal agudo. O dólar cai, a dívida projetada cai, e os resultados animam.
  • A atividade econômica aquecida e a melhor gestão fiscal contribuem para a melhora do quadro, mas a alta de preços também dá um belo empurrãozinho.
  • O Banco Central responde com Selic mais alta, ajudando e sendo ajudado pelo dólar mais baixo.
  • No longo prazo, a janela da alta de preços se fecha, e a gestão fiscal e o crescimento econômico seguem os verdadeiros maquinistas desse bonde econômico.

Eu tenho uma amiga que tem um hábito que acho pra lá de irritante! Aposto que vocês irão concordar. Vejam só!

Em meio a uma conversa quase no final, ela solta uma pergunta do tipo “Jura? Mas como aconteceu isso?” Ai você responde. Em seguida, vem a segunda pergunta: “Entendi, mas quando foi isso?” Você, claro, responde. Novamente: “E quem estava fazendo isso?”. Já irritada, você diz “Fulano!!”. Fingindo espanto, ela retruca “Ai calma, última pergunta…por que vocês estavam falando disso mesmo?”.

Ou seja, ela não havia prestado a mínima atenção em nada da conversa, e usou a tática de perguntar do fim ao começo, para que não nos recusássemos a recontar toda a história. É o fim da picada, não é mesmo? O típico ditado: “pegou o bonde andando, e ainda quis sentar na janelinha”.

No cenário econômico brasileiro, quem andou pegando o bonde andando e conseguiu sentar na melhor janelinha da classe executiva foram as contas públicas. E como isso? Seguindo a metáfora, o bonde no caso são a atividade econômica e a inflação, ambas em alta. A janelinha? Uma dívida que deve cair mais de 6,5p.p. nesse ano, quando comparado ao ano passado.

Diferente da minha amiga, comecemos pelo começo: a atividade econômica.

O bonde da atividade econômica

Como já contei pra vocês por aqui, a economia se provou mais resiliente do que a maioria esperava (inclusive nós). O avanço da vacinação, a adaptação de pessoas e negócios à realidade da pandemia, a volta da confiança, além do dinheiro guardado (por precaução ou mesmo circunstância) por parte da população ajudaram nessa retomada, assim como a alta das commodities e a volta do auxílio emergencial e do programa de sustentação a empregos formais. Assim, projetamos crescimento de 5,2% do PIB no ano.

E as contas públicas com isso? Bom, com atividade mais aquecida, a arrecadação esquenta junto. Afinal, quem produz, vende e compra mais, paga mais impostos. E não podemos esquecer que a dívida do governo nada mais é do que fruto da diferença entre o quanto ele arrecada (receita) e o quanto ele gasta (despesas).

Para se ter uma ideia, a arrecadação federal acumulada de janeiro a maio deste ano (os dados disponíveis até então) representa o maior valor da série histórica. Esse resultado inclui um aumento de mais de 400% real (ou seja, descontando a inflação) no total arrecadado pelo setor extrativo comparado ao ano passado, por exemplo, que vem se beneficiando da alta do preço e da demanda por commodities no mercado global.  

O bonde dos preços em alta: arrecadação

Até aqui, tudo certo: parte da direção do bonde em que as contas públicas se acomodam confortavelmente esse ano está nas mãos da atividade aquecida. Mas temos outro piloto bastante importante desse bonde: a inflação. Ou seja, a alta dos preços observada nos últimos meses também tem dado um empurrãozinho para o desempenho das contas públicas do país.

Isso ocorre por duas vias: tanto pela própria arrecadação, quanto pelos múltiplos fiscais.

Novamente aquilo que minha amiga deveria fazer com mais frequência, começando do início. Com os preços mais altos, a parte relativa aos tributos pagos por empresas e pessoas também sobe. Assim, uma inflação mais alta no curto prazo é positiva para a conta “arrecadação menos despesas”, uma vez que a vasta maioria das despesas do governo são definidas de acordo com o INPC (índice que mede a inflação de famílias que ganham de 0 a 4 salários mínimos) do ano anterior. Ou seja, receitas seguem a inflação corrente, enquanto despesas demoram para ser corrigidas. Resultado: melhora de curto prazo.

Ainda no bonde dos preços: os múltiplos fiscais

Como vocês já devem ter reparado, quando nos referimos a contas públicas, falamos de alguns resultados, como o resultado primário (diferença entre receitas e despesas, antes do pagamento de juros) e o total da nossa dívida pública. Esses múltiplos fiscais são normalmente referidos como proporção do PIB – ou seja, a dívida em relação ao PIB, ou o resultado primário em relação ao PIB.

Como estamos tratando de uma razão (ou seja, uma conta de divisão), quanto maior for o denominador (número de baixo), menor será o resultado (a relação em si).

Acontece que para corrigir o valor do nosso PIB de acordo com a inflação (pois sempre nos referimos a crescimento real do PIB), utiliza-se o deflator do PIB. Grosso modo, esse deflator é um indicador de inflação baseado nas contas nacionais, que é mais apropriado para corrigir o valor corrente do PIB brasileira do que outros indicadores, como o IPCA ou o IGP-M.

Conforme nossas projeções, o IPCA deve finalizar esse ano em 6,4%, enquanto o deflator do PIB desse ano deverá atingir mais de 10%, devido a movimentos particulares da inflação nesse ano, como a pressão dos preços ao produtor frutos de desequilíbrios da pandemia. Ou seja, o PIB será corrigido por muito mais do que o IPCA. Deste modo, o denominador da fração aumenta, reduzindo o número final – no caso, a relação dívida/PIB, ou mesmo o resultado primário em relação ao PIB.

Assim, ele tem papel importante na redução da dívida/PIB projetada para esse ano (de 88,8% para 82,2%), conforme podemos ver no gráfico abaixo.

Finalmente, vale destacar também a melhoria da gestão fiscal ao longo desse ano como fator importante para o controle das despesas. Fazendo alguns “pentes finos” em gastos como a manutenção da máquina pública, o Tesouro Nacional tem conseguido contribuir para a equação da “receita menos despesa”.

Plot twist: o maquinista é o governo?

Podemos então pensar que o governo está deixando os preços subirem livremente, porque afinal, ele “senta junto na janelinha” disso tudo. Até o câmbio se beneficia da dinâmica, valorizando em direção do movimento das commodities com a redução do risco fiscal – projetamos R$ 4,90/ US$ 1,00 para 2021 e 2022.

De fato, isso poderia ser verdade, se o Banco Central não fosse realmente independente, atuando com autonomia no controle dos juros. Porém, esse não parece ser o caso da nossa autoridade monetária, que teve inclusive recentemente sua autonomia formal determinada em lei, que estabeleceu mandatos fixos para seus dirigentes.

No caso, o Banco Central já indicou que não está indo na direção de ser flexível com a alta dos preços. Pelo contrário, está conduzindo um processo de aumento na taxa Selic justamente para trazer a inflação de volta à meta. Em nossa visão, esse processo levará a Selic até 6,75% – um patamar um pouco além neutro (aquele que não estimula nem desestimula a economia), para que a inflação ceda para 3,6% no ano que vem. A Selic mais alta ajudará também o dólar a se manter relativamente comportado (enquanto também é ajudado pelo câmbio apreciado, que segura a inflação).

Nesse contexto, a possibilidade de um aumento excessivo de gastos pelo governo (que pressionariam a inflação) é um importante risco no radar do Banco Central, que contribui para essa elevação da taxa Selic. Ou seja, o BC já antecipa os impactos do que poderia acontecer se a classe política decidisse exceder os gastos (pensando na janelinha do curto prazo), mostrando-se disposto a fazer o que for preciso para evitar que as pressões correntes e esses riscos futuros afetem os preços no longo prazo.

Conclusão: uma bela, porém breve, janela

Em suma, as contas públicas estão de fato em melhores condições do que esperávamos há alguns meses. A atividade ajuda, mas a inflação alta também. Inflação demais no curto prazo pode ser bom, mas no longo prazo é o pior inimigo de uma economia.

O Banco Central é consciente disso tudo: de riscos atuais e de pressões possíveis no futuro, frutos da tentativa da classe política de manter a janela aberta. Com isso, eleva a Selic. A alta dos juros e da inflação nesse ano corrige as despesas e desacelera a atividade no ano que vem, fechando a janelinha de curto prazo aberta pela inflação.  

No longo prazo, a gestão fiscal e o crescimento econômico seguem os verdadeiros maquinistas desse bonde econômico.

Tudo junto e misturado, projetamos o seguinte contexto econômico, que deve servir de base e guia para os seus investimentos

Betina Roxo, CNPI 1493
Paula Zogbi, CNPI 2545

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